„Kleine Börsen können Erfolg haben – wenn sie innovativ sind“

Tschechiens Staatspräsident Miloš Zeman will die Handelsplätze Prag und Warschau am liebsten zu einer mitteleuropäischen Börse zusammenschließen. Hans-Peter Burghof, Wirtschaftsprofessor an der Universität Hohenheim und Börsenrat der Baden-Württembergischen Wertpapierbörse in Stuttgart, hält davon nichts. Im Gespräch mit PZ-Redakteur Martin Nejezchleba erklärt Burghof, warum viele kleine Börsen besser sind als eine große.

Herr Burghof, allein in Deutschland gibt es neben der Frankfurter sieben weitere Wertpapierbörsen. Welchen Sinn ergeben die sogenannten Regionalbörsen in Zeiten, in denen der lautstarke Parketthandel weitestgehend vom Handel am Computer abgelöst wurde, auf Finanzmärkten, die längst globalisiert sind?

Hans-Peter Burghof: Wenn man nur die Transaktionskosten betrachtet, dann könnte man denken, dass eine Börse möglichst groß sein soll. Es geht aber nicht nur um Transaktionskosten. Es geht um Innovation, es geht darum, neue Ideen in den Markt zu bringen. Und da ist es ganz klar besser, wenn man mehrere Börsen hat, wenn sich mehr Leute den Kopf zerbrechen. Monopole sind immer ausgesprochen unkreativ. Kleine Regionalbörsen oder eben Nationalbörsen in kleineren Ländern können erfolgreich sein, wenn sie innovativ sind.

Vor knapp zehn Jahren sagten Finanzexperten großflächige Fusionen der Börsenplätze voraus. Dazu kam es nur teilweise. Die große Verschmelzung ist ausgeblieben. Warum?

Burghof: Ein Argument, das früher angeführt wurde, gilt heute nur noch beschränkt. Nämlich das der Liquidität. Das heißt, dass man möglichst gute Preise erzielen wollte, indem man die Liquidität möglichst an einem Ort ballt. Diese Ballung erfolgt heute virtuell, über die Computernetzwerke.

Das bedeutet, die Rufe nach großen, fusionierten Börsen sind passé? Oder sind Sie nur anderer Meinung als Ihre Kollegen?

Burghof: Ich bin wohl teilweise anderer Meinung als viele. Sie werden immer einen Unternehmensberater finden, der Ihnen ausrechnet, dass die Transaktionskosten an größeren Börsen geringer sind. Das ist aber ein undynamisches Konzept. Was man dabei übersieht ist, dass die Märkte sich ständig verändern und man muss sich fragen: Wie schafft man einen Markt, der sich den veränderten Gegebenheiten am besten anpasst. Monopolisten aber haben kein Interesse an Veränderung. Es gibt natürlich bestimmte Handelssegmente, bei denen es von Vorteil ist, sehr groß und global zu sein. Es gibt aber auch Bereiche, wo das nicht der Fall ist. Ein Beispiel in Deutschland wären Mittelstandsanleihen. Da wird sehr regional gespielt.

Wäre es dann nicht viel besser, die Börsen nach Marktsegmenten statt nach Nationalitäten aufzuteilen? Ist es in einem vereinten Europa nicht überholt, eine tschechische, eine polnische und eine österreichische Börse zu haben?

Burghof: Sie müssen auch mal einen anderen Punkt sehen. Die Handelsplätze sind ja unterschiedlich teuer. Wenn Sie alles in London machen, dann haben im Grunde nur noch Transaktionen Sinn, die einen sehr hohen Überschuss abwerfen – weil London unendlich teuer ist. Wenn sie auf kleinere Plätze gehen, dann sind die Kosten nicht so hoch, die aus der Nutzung dieses Finanzplatzes entstehen. Und schon können Sie auch andere Modelle fahren. Letztendlich befinden Sie sich auch auf einem europäischen Markt und müssen im Wettbewerb mit anderen bestehen können.

Den europäischen Börsen blüht also eine positive Zukunft?

Burghof: Das hängt sehr stark von der Regulierung ab. Wir haben eine harte Konkurrenz der Märkte abseits der Börsen, die immer massiver wird, wenn man ihr den Freiraum lässt. Allerdings stellen wir fest, dass deren Intransparenz und Dominanz Gefahren birgt. Auch die relative Finanzmarktunsicherheit führt dazu, dass man sich an regulierten Börsen eher wohl fühlt als an Märkten, die unsicher sind. Die Entwicklung ist ja noch nicht am Ende.

Sehen Sie sich nur einmal an, wie viel an diesen Märkten manipuliert wurde, nehmen Sie die Libor-Manipulation oder andere Zinsindizes, die manipuliert werden. Offenbar führt die fehlende Transparenz zu einem massiven Manipulationspotential, der man eigentlich nur durch regulierte Börsen begegnen und wo – wenn manipuliert wird – auch eine staatliche Börsenaufsicht eingreifen kann. Rein unter den Gesichtspunkten der Gewinnmaximierung würden öffentliche Börsen als Ballast empfunden. Aber letztendlich sollten die ja nicht darüber entscheiden, wie und wo gehandelt wird, sondern die Kunden. Und aus deren Perspektive sieht das eigentlich anders aus. Wenn es also gelingt, mehr zu regulieren, dann steht den europäischen Börsen eine positive Zukunft ins Haus.

Die Situation der Börsen in Ostmitteleuropa ist sehr unterschiedlich. Während der Prager Börse die Investoren davonlaufen, zeigt etwa der Handelsplatz Warschau beachtliche Wachstumsraten im Handelsvolumen. Was steckt hinter diesen unterschiedlichen Entwicklungen?

Burghof: Man darf nicht dem Missverständnis aufsitzen, dass man allein aus der Position einer Nationalbörse heraus erfolgreich ist. Man muss auch innovativ sein. Der entscheidende Punkt ist, ob man Märkte schafft, die auch im Ausland interessant sind. Sind Ideen vorhanden, die jemanden aus dem Ausland dazu bewegen, gerade dort und nicht woanders zu handeln? Diesbezüglich ist auch die Qualität der Regulierung ein wesentlicher Faktor. Wichtig ist, dass man sich darauf verlassen kann, dass an den Börsen nicht manipuliert wird.